行情播報

財經(jīng)要聞

宏觀

1、11月17日，央行會同銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會、外匯局等部門起草了《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見（征求意見稿）》，向社會公開征求意見。

征求意見稿與2月版本總體基調(diào)一致，但細(xì)節(jié)更為完善豐富。一個思路（最大程度消除監(jiān)管套利空間）+五大原則（嚴(yán)控風(fēng)險、服務(wù)實體經(jīng)濟、加強金融消費者保護、設(shè)定統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)規(guī)制、合理設(shè)置過渡期）。 征求意見稿新增了打破剛兌的具體要求（包括認(rèn)定與處罰）、明確資管嵌套的標(biāo)準(zhǔn)（只能嵌套一層但公募基金除外）、明確過渡期（至2019年6月30日）、規(guī)范智能投顧（首次提出）等。

意見稿明確提出，除國家另有規(guī)定外，非金融機構(gòu)不得發(fā)行、銷售資管產(chǎn)品；對資管產(chǎn)品實行凈值化管理，從根本上打破剛性兌付；金融機構(gòu)應(yīng)當(dāng)按照資管產(chǎn)品管理費收入的10%計提風(fēng)險準(zhǔn)備金，當(dāng)風(fēng)險準(zhǔn)備金余額達(dá)到產(chǎn)品余額的1%時，可以不再提取；同一金融機構(gòu)多只資管產(chǎn)品投資同一資產(chǎn)不得超過300億元。

在負(fù)債杠桿方面，對公募和私募產(chǎn)品的負(fù)債比例（總資產(chǎn)/凈資產(chǎn)）分別設(shè)定140%和200%的上限，分級私募產(chǎn)品的負(fù)債比例上限為140%。為抑制層層加杠桿催生資產(chǎn)價格泡沫，要求資管產(chǎn)品的持有人不得以所持產(chǎn)品份額進(jìn)行質(zhì)押融資，個人不得使用銀行貸款等非自有資金投資資管產(chǎn)品，資產(chǎn)負(fù)債率過高的企業(yè)不得投資資管產(chǎn)品。

2、周五央行公開市場進(jìn)行100億7天、100億14天和100億63天逆回購操作，當(dāng)日有400億逆回購到期，單日凈回籠100億；Wind資訊統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，本周央行公開市場逆回購到期3400億，本周央行進(jìn)行11500逆回購操作，本周逆回購口徑凈投放8100億，創(chuàng)近10個月單周新高。

Wind資訊統(tǒng)計顯示，下周（11月18日-11月24日）央行公開市場共有6400億元逆回購到期，周一至周五到期量分別為800億元、1700億元、1900億元、1700億元、300億元。此外，周四還有800億元3個月國庫現(xiàn)金定存到期。

本周央行開展大額流動性凈投放維穩(wěn)市場的意圖明顯，隨著債市的企穩(wěn)和稅期等因素結(jié)束，央行順勢暫停凈投放，表明其維持流動性中性偏緊的意圖強烈。

3、財政部近日發(fā)布通知規(guī)范政府和社會資本合作（PPP）綜合信息平臺項目庫管理，要求各級財政部門及時糾正PPP泛化濫用現(xiàn)象，著力推動PPP回歸公共服務(wù)創(chuàng)新供給機制的本源。

超17萬億元PPP項目迎發(fā)展拐點，進(jìn)一步規(guī)范PPP項目運作，新增PPP項目條件在收緊，存量項目標(biāo)準(zhǔn)也在提高，防止PPP異化為新的融資平臺，堅決遏制隱性債務(wù)風(fēng)險增量。

4、新華社發(fā)文稱，銀行、證券基金和期貨等機構(gòu)外資持股比例限制放開的消息，引起外資金融機構(gòu)高度關(guān)注，一些外資私募已開始加速布局中國市場；金融業(yè)對外開放對小型金融機構(gòu)的影響將更為明顯，未來外資控股的證券、期貨、基金公司有望誕生，外商獨資資產(chǎn)管理公司也將越來越多。

股市

1、上證50指數(shù)大漲逾2%，深市指數(shù)重挫個股現(xiàn)跌停潮，貴州茅臺跌4.01%報收690.25元。截止收盤，上證綜指下跌0.48%報收于3382.91點；深證成指大跌2.12%報于11292.93點；創(chuàng)業(yè)板指大跌2.36%報收于1833.90點。兩市成交6454億元。本周，滬指跌1.15%；深成指跌3.02%；創(chuàng)業(yè)板指跌3.51%。

概念上，次新股暴跌7.55%，暢聯(lián)股份、九典制藥、電工合金、創(chuàng)業(yè)黑馬、掌閱科技、澄天偉業(yè)等25只個股跌停；5G重挫5.77%，光庫科技、新易盛、吉大通信等9只個股跌停；芯片國產(chǎn)化、3D傳感器均狂跌逾5.5%，韋爾股份、至純科技、歐比特等5只個股跌停；冷鏈物流、衛(wèi)星導(dǎo)航亦是狂泄逾5%，四方冷鏈跌停。板塊上，半導(dǎo)體、航天軍工、工業(yè)機械、造紙等多個板塊跌幅巨大，多只個股跌停。

中航證券指出，滬指在保險、銀行板塊的護盤下，暫時守住了60日均線。但由于權(quán)重股的護盤，市場產(chǎn)生了較為嚴(yán)重的蹺蹺板效應(yīng)，中航證券昨日還特別提示了注意次新股的防守，今日該板塊出現(xiàn)大跌，同時一舉跌破我們昨天提示的生命線——30日均線，次新指數(shù)當(dāng)日一度大跌超6%，并以10%的周跌幅創(chuàng)出8月中旬走強以來的最大單周跌幅，這標(biāo)志至次新股行情又告一段落，建議投資者回避一段周期?？偨Y(jié)一句話：價值投資能夠大行其道有其時代背景，未來A股的國際化之路一定是投資理念被提升的過程，而這個提升就是從投機到投資的深刻轉(zhuǎn)變。

2、證監(jiān)會發(fā)布修訂后證券交易所管理辦法，自2018年1月1日發(fā)布實施。證監(jiān)會發(fā)言人表示，現(xiàn)行辦法已滯后于目前資本市場的實踐。修訂后的辦法共九章九十條，修訂主要內(nèi)容包括完善交易所內(nèi)部管理結(jié)構(gòu)，突出交易所自律管理屬性，對證券交易活動各主體加強監(jiān)管，明確交易所對異常減持行為自律管理原則，強化交易所對上市公司一線監(jiān)管原則等。

證監(jiān)會：查處一起編造傳播虛假信息擾亂期貨交易行為的案件，是以社團組織的名義，通過互聯(lián)網(wǎng)媒介，擾亂期貨市場的交易行為，涉及雞蛋期貨。

3、兩融余額9連升，續(xù)創(chuàng)22個月新高。截至11月16日，A股融資融券余額為10402.06億元，較前一交易日的10377.32億元增加24.74億元。

4、繼重組新規(guī)發(fā)布后，2017年監(jiān)管部門對上市公司重組事項加大了監(jiān)管力度，并頻頻發(fā)問詢函對上市公司的重組相關(guān)事項進(jìn)行詳細(xì)問詢。據(jù)不完全統(tǒng)計，2017年1月1日至今，滬深兩市上市公司合計收到277封重組問詢函。

5、滬港通三周年：累計成交7.2萬億。截止11月16日，內(nèi)地投資者利用港股通持有港股502只，總持倉金額達(dá)8520.66億港元。外資通過陸股通持有A股市值達(dá)5272.75億人民幣，其中持有滬市股票741只，持倉金額為3324.32億人民幣，深市股票992只，持倉金額為1948.43億人民幣。

6、香港恒生指數(shù)收盤漲0.62%，報29199.04點，盤中再刷近10年新高，本周漲0.27%。騰訊控股收漲3%，刷新歷史新高至405港元。內(nèi)銀股普漲，招行漲超3%，工行漲2.2%。恒生國企指數(shù)漲0.65%，本周跌1.17%。恒生紅籌指數(shù)跌0.6%，本周跌2.55%。大市成交1195.5億港元，為連續(xù)第十日超千億港元，前一交易日為1138.7億港元。

6、隔夜美股大漲，亞太股市收盤多上漲。日經(jīng)225指數(shù)漲0.2%，本周跌1.25%。韓國綜合指數(shù)基本持平，本周跌0.35%。臺灣加權(quán)指數(shù)漲0.8%，本周跌0.21%。澳大利亞ASX200指數(shù)漲0.23%，本周跌1.2%。新西蘭NZX50指數(shù)漲0.34%，本周漲1.1%。

期貨

1、國內(nèi)期市收盤漲跌互現(xiàn)，黑色系震蕩分化，鐵合金飄紅，化工品多數(shù)走升，有色金屬多數(shù)飄綠，農(nóng)產(chǎn)品整體偏弱，兩粕微漲，油脂類走弱。

2、工信部、發(fā)改委赴中國鋼鐵工業(yè)協(xié)會進(jìn)行三方會商，共同研究了鋼鐵行業(yè)2018年工作思路，2018年將重點做好以下幾方面工作：一是有效推進(jìn)鋼鐵去產(chǎn)能各項工作；二是建立健全市場化、法治化取締“地條鋼”長效機制，嚴(yán)防“地條鋼”死灰復(fù)燃；三是督促各地做好產(chǎn)能置換工作，嚴(yán)禁新增鋼鐵產(chǎn)能。

債券

1、國債期貨全線收跌，10年期國債期貨主力合約T1803收跌0.04%，5年期主力合約TF1803收跌0.08%。銀行間現(xiàn)券收益率小幅上行，10年期國開活躍券170215收益率上行1.56bp報4.7075%，10年期國開次活躍券170210收益率上行2.25bp報4.80%；5年期國債活躍券170014收益率上行1.28bp報3.9350%。交易員稱，近兩日機構(gòu)心態(tài)基本恢復(fù)正常，短期內(nèi)收益率再大幅上行的可能性有限。但若沒有更多利好刺激，也難以期待太好行情。

國君固收表示，與2016年10月的“債災(zāi)”不同，本輪國內(nèi)利率上行在全球視角下更像是“獨立行情”，雖然當(dāng)前中美利差的幅度從歷史縱向?qū)Ρ冉嵌瓤匆呀?jīng)偏高，但并不意味著必然會向均值回復(fù)，反而需要警惕利差大幅拉大背后的基本面含義。

2、央行和財政部1200億3個月期國庫現(xiàn)金定存中標(biāo)利率4.60%，高于10月16日800億3個月國庫現(xiàn)金定存中標(biāo)利率4.42%18bp。中信證券明明稱，中標(biāo)利率繼續(xù)上升顯示銀行的存款壓力仍然沒有放松。

3、中國結(jié)算、上交所、深交所債券質(zhì)押式回購融資主體數(shù)據(jù)報送指引發(fā)布，該指引自2017年11月17日起實施。

4、下半年信用債棄發(fā)規(guī)?；芈洌瑑羧谫Y大幅攀升。Wind資訊統(tǒng)計，今年下半年以來債券棄發(fā)規(guī)模2003億，同期信用債發(fā)行量超3萬億，凈融資規(guī)模較上半年增逾萬億。

外匯

1、在岸人民幣兌美元16:30收盤價報6.6353，較上一交易日跌26個基點，本周累計上漲47個基點。離岸人民幣兌美元日內(nèi)跌近百點報6.6410，本周累計上漲近200點。人民幣兌美元中間價調(diào)升9個基點，報6.6277。

交易員表示，人民幣兌美元相對平穩(wěn)，而美指弱勢也不斷拉低人民幣匯率指數(shù)，日內(nèi)人民幣匯率指數(shù)8日連跌至1個月低點。

今日聚焦

資管新規(guī)7大"絕招"盤點！公募私募銀行券商信托都受沖擊

周五（11月17日）晚間，金融業(yè)長達(dá)萬字的超重磅監(jiān)管文件問世了。人民銀行、銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會、外匯局出臺《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見（征求意見稿）》，意見稿長達(dá)10000字，分29條，信息量可謂巨大。

結(jié)合各大券商或研究機構(gòu)的分析點評，綜合整理分析出此次大資管統(tǒng)一監(jiān)管新規(guī)的7大主要關(guān)鍵詞，破剛兌、控分級、降杠桿、提門檻、禁資金池、除嵌套、去通道，這些內(nèi)容對公募、銀行理財、券商資管、信托、私募基金、保險資管的影響如何，且看基金君分類梳理的結(jié)果。

公募基金（11萬億）：控杠桿影響較大，另外6項幾乎無影響。

整體受影響較小，受益于大資管統(tǒng)一監(jiān)管。

基金專戶和子公司（15萬億）：破剛兌、降杠桿、禁資金池、除嵌套、去通道的影響都較大，基金專戶，特別是基金子公司專戶受影響會較大。

整體影響較大，子公司發(fā)展可能進(jìn)一步受限

銀行理財（29萬億）：破剛兌、降杠桿、禁資金池、除嵌套的影響比較大，特別是禁資金池，影響很多銀行理財產(chǎn)品，特別是一些中小銀行的發(fā)展。

整體影響較大，銀行理財產(chǎn)品格局可能發(fā)生重大變化。

券商資管（17萬億）：控分級、降杠桿、禁資金池、除嵌套、去通道的影響比較大，券商資管通道業(yè)務(wù)，資金池業(yè)務(wù)，高杠桿和分級業(yè)務(wù)都有不少。

整體影響較大，券商資管整體發(fā)展可能進(jìn)一步受限。

信托（23萬億）：破剛兌、提門檻、除嵌套、去通道影響較大，特別是破剛兌，深遠(yuǎn)影響到整個信托行業(yè)發(fā)展，去通道也會影響很大。

整體影響較大，信托行業(yè)面臨大洗牌。

私募（11萬億）：提門檻對私募基金有一定影響，有些私募也參與了分級、嵌套業(yè)務(wù)業(yè)務(wù)，但整體業(yè)務(wù)量不大。

整體影響適中。

保險資管（2萬億）：控分級、提門檻、除嵌套有一定的影響，但保險資管總規(guī)模不大。

整體影響較小。

對公募基金的影響

原文：【分級產(chǎn)品設(shè)計】以下產(chǎn)品不得進(jìn)行份額分級。

（一）公募產(chǎn)品。

（二）開放式私募產(chǎn)品。

（三）投資于單一投資標(biāo)的私募產(chǎn)品，投資比例超過50%即視為單一。

（四）投資債券、股票等標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)比例超過50%的私募產(chǎn)品。

過渡期結(jié)束后，金融機構(gòu)的資產(chǎn)管理產(chǎn)品按照本意見進(jìn)行全面規(guī)范，金融機構(gòu)不得再發(fā)行或者續(xù)期違反本意見規(guī)定的資產(chǎn)管理產(chǎn)品。

解讀：公募分級產(chǎn)品在牛市中瘋狂發(fā)展，成為投資者青睞的產(chǎn)品之一。但是，由于其自身機制的不完善和助長助跌的效應(yīng)，在股災(zāi)期間引發(fā)巨大虧損，招致投資者厭棄。

截至2017年11月10日，分級基金母基金場內(nèi)規(guī)模僅為85.08億元，分級基金子基金場內(nèi)規(guī)模為673.17億元。為此，公募分級基金產(chǎn)品主要存在兩種趨勢，一是清盤，二是轉(zhuǎn)型為其他類型的基金產(chǎn)品。

早前，公募分級基金“去杠桿”已在逐步落地。除了將分級基金投資門檻將提高至30萬之外，存量的債券分級基金在定期開放的時候已經(jīng)限制申購，通過引導(dǎo)產(chǎn)品規(guī)?？s水逐步清盤。而股票類分級基金一直是開放運作，除了門檻提高，之前暫未受到影響。

分級產(chǎn)品或?qū)⒚媾R轉(zhuǎn)型或強制清盤可能。公募基金不得進(jìn)行份額分級，該規(guī)定限制了公募基金重新發(fā)行分級產(chǎn)品的可能。另外，目前存量產(chǎn)品主要是分級基金，對過渡期結(jié)束后違反規(guī)定的存量產(chǎn)品的處置的解釋存在歧義。一種解釋是過渡期后存續(xù)期結(jié)束，大概率將面臨轉(zhuǎn)型或強制清盤可能；另一種理解認(rèn)為分級產(chǎn)品多為永續(xù)型，此類產(chǎn)品無需續(xù)期，指導(dǎo)意見未給出明確處置方式。對此，或許仍需等待細(xì)則出臺。但在嚴(yán)監(jiān)管下，分級產(chǎn)品在過渡期后面臨轉(zhuǎn)型或強制清盤可能更大，考慮到這一點，當(dāng)前折價分級A或?qū)⒂瓉頇C會。

對銀行理財?shù)挠绊?/p>

1、銀行理財新規(guī)預(yù)計在《指導(dǎo)意見》落地后快速出臺

銀行理財現(xiàn)行的監(jiān)管框架，還停留在以：

2005年發(fā)布的《商業(yè)銀行個人理財業(yè)務(wù)管理暫行辦法》

2006年發(fā)布的《商業(yè)銀行開辦代客境外理財業(yè)務(wù)管理暫行辦法》

2011年發(fā)布的《商業(yè)銀行理財產(chǎn)品銷售管理辦法》

為基礎(chǔ)框架，期間發(fā)布的20余個指引、通知、指導(dǎo)意見為補充的監(jiān)管階段。

本次《指導(dǎo)意見》明確，在該《指導(dǎo)意見》實施后，則由金融監(jiān)督管理部門在本意見框架內(nèi)研究制定配套細(xì)則，由于過渡期時間已定，因此《指導(dǎo)意見》的出臺應(yīng)該較快。

2、上市銀行業(yè)績影響偏小，對市場影響預(yù)計有限

目前來看，整個銀行業(yè)來看，2016年銀行理財一年帶來的收入大概是不到1500億，相對當(dāng)年上市銀行總體近4萬億的營收水平，占比很低。多數(shù)上市銀行，理財業(yè)務(wù)收入在總營收占比不到5%，所以規(guī)模明年可能會出現(xiàn)下降，會影響你理財業(yè)務(wù)收入，但對營收的影響預(yù)計不超1個百分點，影響偏小。

另外打破剛性兌付這個事情，這個事情做成了對于上市銀行的估值來說是提升作用。因為這個會讓上市銀行的風(fēng)險更加透明，過去來看很多外媒質(zhì)疑國內(nèi)的上市銀行都會說你理財現(xiàn)在有30萬億，銀行體系在持續(xù)承擔(dān)剛性兌付的風(fēng)險，所以你的風(fēng)險是看不清楚的。30萬億的理財剛性兌付的風(fēng)險非常大，一旦整個理財虧了10%，可能會讓不少銀行破產(chǎn)。真正打破理財?shù)膭傂詢陡稌嵘麄€上市銀行的估值。

3、銀行不能做保本理財了。

目前銀行理財規(guī)模是30萬億的水平，保本理財是7萬億的水平。資管新規(guī)規(guī)定，金融機構(gòu)不得開展表內(nèi)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。而保本理財其實就是商業(yè)銀行表內(nèi)理財業(yè)務(wù)，表內(nèi)理財業(yè)務(wù)是表內(nèi)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，這樣按照資管新規(guī)的規(guī)定未來保本理財可能要消失，銀行不能做保本理財了。

這塊我們覺得可能會對一些銀行造成影響。所以今年在存款增長比較困難的情況下，部分股份行加大了保本理財?shù)陌l(fā)行力度，因為保本理財是納入存款的核算，可以做高存款基數(shù)。

目前，保本理財規(guī)模有七八萬億，個別銀行是有四五千億，未來保本理財不讓做了可能對部分銀行負(fù)債造成較大影響。

4、剛兌打破，銀行理財凈值計算應(yīng)做過渡安排

《指導(dǎo)意見》否定了預(yù)期收益型產(chǎn)品，而要求均做成凈值型產(chǎn)品，凈值計量符合公允價值標(biāo)準(zhǔn)，不能保本保收益、不能通過輪流接盤保收益、不能用自有資金保收益。銀行理財產(chǎn)品持續(xù)多年的預(yù)期收益型管理方式退出歷史舞臺了么？

銀行理財客戶這么多年來習(xí)慣了剛性兌付，習(xí)慣去拿預(yù)期收益率，在這么一個要求之下，銀行未來新發(fā)的銀行理財可能會出現(xiàn)一個情況，跟公募基金一樣出現(xiàn)收益率的較大波動。

比如，這段時間債券市場的價格波動很大，那么按照公允價值來計價，可能導(dǎo)致銀行理財出現(xiàn)虧損情況。你拿了三個月結(jié)果客戶理財?shù)狡诹丝蛻粢豢床粌H沒有利息可能還虧了一千塊，客戶可能很難接受。

客戶接受程度不高，這樣的話可能會導(dǎo)致新發(fā)放的產(chǎn)品這塊新發(fā)行的銀行理財產(chǎn)品接受度下降，銷售規(guī)模下降。展望2018年， 銀行理財規(guī)?？赡軙霈F(xiàn)幾萬億的下降，但應(yīng)該不會出現(xiàn)10萬億以上的下降。

銀行理財之所以做預(yù)期收益型產(chǎn)品是有其歷史原因和投資者特性的。投資者將銀行理財作為存款的替代品來增強收益，銀行信用做背書，這也是為什么理財可以在近幾年利率市場化背景下如此大規(guī)模擴張的原因。

銀行理財?shù)膬糁祷腿們?，恐喪失部分對投資者的吸引力，尤其是以其作為存款替代的投資者，展望2019年之后，預(yù)計銀行理財規(guī)模將進(jìn)入規(guī)范發(fā)展新時代，理財規(guī)模將穩(wěn)健增長。

券商資管：逾7成為通道和資金池

由于券商融資融券等資產(chǎn)端具有期限不固定性，券商一般同時采用債券發(fā)行的標(biāo)準(zhǔn)化融資和收益權(quán)轉(zhuǎn)讓等時間靈活的非標(biāo)融資相結(jié)合的方式。

本次新規(guī)要求資管產(chǎn)品投資于非標(biāo)債權(quán)資產(chǎn)的，非標(biāo)債權(quán)資產(chǎn)終止日不得晚于資管產(chǎn)品的到期日或者最后一次開放日，預(yù)計該規(guī)定會對券商非標(biāo)融資的需求有一定影響，今后券商的融資方式將更為倚重期限較長的債券融資，因此對發(fā)債時點的要求將更高。

券商資管業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型仍在途中，但對整體業(yè)績影響較小。

券商資管產(chǎn)品有不同分類口徑：口徑1 ：通道類和非通道類。非通道類中包含了資金池業(yè)務(wù)，將和通道業(yè)務(wù)一起被停滯；口徑2：主動管理和被動管理。主動管理也有部分是接受財務(wù)顧問指令的通道業(yè)務(wù)；

當(dāng)前券商資產(chǎn)管理規(guī)模中超過70%以上為通道和資金池業(yè)務(wù)，但由于這些業(yè)務(wù)的費率較低，對券商整體業(yè)績影響較小。2017年Q3券商資管總規(guī)模17.37萬億元，其中定向資管規(guī)模為14.73萬億元，占總規(guī)模的84.77%。極端假設(shè)下定向資管均為通道業(yè)務(wù)，且收費標(biāo)準(zhǔn)約為萬分之五，今年以來貢獻(xiàn)收入為55億元，占券商營收的比例為1.74%，因此對業(yè)績整體影響不大。

由于券商資產(chǎn)管理規(guī)模中超過70%以上為通道和資金池業(yè)務(wù)，因此通道和資金池業(yè)務(wù)若是受到限制，券商資管行業(yè)的總資產(chǎn)規(guī)模的17萬億很難保住，對整個券商資產(chǎn)行業(yè)的總資管規(guī)模的影響會很大。

信托：通道業(yè)務(wù)、打破剛兌、準(zhǔn)備金計提影響幾何？

信托行業(yè)資產(chǎn)規(guī)模、營業(yè)收入、凈利潤增速自2016年3季度開始觸底回升，2017年半年報資產(chǎn)規(guī)模同比增速達(dá)到33.68%，較去年同期翻倍。但在本輪信托資產(chǎn)增加過程中，主動管理型業(yè)務(wù)占主導(dǎo)地位，2017H同比增速達(dá)到51%，遠(yuǎn)高于代表通道業(yè)務(wù)的單一信托規(guī)模14%的增速，因此資管業(yè)務(wù)征求稿中去通道的核心要求并不會大幅拉低未來信托公司資產(chǎn)管理規(guī)模的增速。

通道業(yè)務(wù)對營業(yè)收入影響有限。2017H單一資金信托產(chǎn)品余額約為11萬億，若以行業(yè)平均千分之一的收費標(biāo)準(zhǔn)計量，前半年約貢獻(xiàn)營業(yè)收入110億元，占行業(yè)營業(yè)收入10%左右，征求意見稿明確了新老劃斷原則，因此通道業(yè)務(wù)的有序退出對行業(yè)營收和利潤的影響有限。不過通道業(yè)務(wù)在整體資產(chǎn)規(guī)模中的占比還是很大的，占了近一半，一旦這類業(yè)務(wù)受到很大的限制，信托行業(yè)的總資產(chǎn)規(guī)模將受到比較大的影響。

打破剛兌將有助于獲取承擔(dān)風(fēng)險的收益長期來看。打破剛兌會讓收益率曲線變得陡峭化，過于平坦的收益率曲線無法使承擔(dān)了風(fēng)險的信托公司在收益端得到足夠的回報，長期來看有利于優(yōu)質(zhì)信托公司。

準(zhǔn)備金計提影響早已在信托費率上有所體現(xiàn)。本次資管業(yè)務(wù)征求意見稿中要求金融機構(gòu)應(yīng)當(dāng)按照管理產(chǎn)品管理費收入的10%計提風(fēng)險準(zhǔn)備金，事實上，信托行業(yè)早已執(zhí)行嚴(yán)格的以資本金為核心的風(fēng)險資本計提標(biāo)準(zhǔn)，根據(jù)《信托公司管理辦法》第49條，信托賠償準(zhǔn)備金按凈利潤的5%提取，若賠償準(zhǔn)備金累計達(dá)公司注冊資本20%以上可以不再提取。這也是在2017年之前信托通道費率（一般為0.1%）高于券商資管和基金子公司費率的原因。

由于賠償準(zhǔn)備金和風(fēng)險準(zhǔn)備金性質(zhì)相似，預(yù)計本次征求意見稿在準(zhǔn)備金計提上并不會對信托行業(yè)產(chǎn)生較大邊際影響。

對私募的影響

1、私投資門檻再提升

根據(jù)《指導(dǎo)意見》第5條規(guī)定，我國資管產(chǎn)品投資者將分為不特定社會公眾和合格投資者兩大類，并明確私募產(chǎn)品僅以非公開方式向合格投資者發(fā)行，而在合格投資者的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)上，《指導(dǎo)意見》提出的要求無疑對私募市場是一記重?fù)簟?/p>

原來合格投資者的門檻是：

投資于單只私募基金的金額不低于100萬元且符合相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)的單位和個人；

個人金融資產(chǎn)不低于300萬元或者最近3年年均收入不低于50萬元。

現(xiàn)在的門檻是：

家庭金融資產(chǎn)不低于500萬元，或者近3年本人年均收入不低于40萬元，且具有2年以上投資經(jīng)歷；

最近1年末凈資產(chǎn)不低于1000萬元的法人單位。

解讀：在信托、私募基金、資管計劃、基金專戶等產(chǎn)品中，其合格投資者門檻多為100萬元-300萬元，而《指導(dǎo)意見》則直接將其提至500萬元。這可能會直接減少合格投資者數(shù)量，相關(guān)產(chǎn)品規(guī)模也會受到牽連，對一些業(yè)績相對平庸、品牌效應(yīng)偏弱的機構(gòu)或?qū)⒃庥鲚^大壓力。當(dāng)然，提高私募產(chǎn)品的合格投資者認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，意味著未來各類非公募資管產(chǎn)品都要遵守統(tǒng)一的投資者資質(zhì)底線和認(rèn)購規(guī)模底線，也將有助于進(jìn)一步規(guī)范私募募集行為。

2、私募基金業(yè)務(wù)模式

根據(jù)征求意見稿【資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)定義】、【資產(chǎn)管理產(chǎn)品】，征求意見稿界定的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是指銀行、信托、證券、基金、期貨、保險資產(chǎn)管理機構(gòu)等金融機構(gòu)開展的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)；界定的資產(chǎn)管理產(chǎn)品包括但不限于銀行非保本理財產(chǎn)品，資金信托計劃，證券公司、證券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期貨公司、期貨公司子公司和保險資產(chǎn)管理機構(gòu)發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品等。

由于私募基金與各類金融機構(gòu)有廣泛的業(yè)務(wù)聯(lián)系，征求意見稿對各類金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的規(guī)定將直接影響私募基金的業(yè)務(wù)模式，舉例如下：

銀行理財+私募FOF/銀行理財+私募基金：不行

根據(jù)【消除多層嵌套和通道】，目前市場通行的“銀行理財+私募FOF模式”違背了資管產(chǎn)品只能嵌套一層的規(guī)定，應(yīng)該按照“新老劃斷”原則自然到期終止，這將直接導(dǎo)致當(dāng)前大量以該模式存在的私募FOF規(guī)模收縮，進(jìn)而影響私募基金管理規(guī)模。

由于金融機構(gòu)資產(chǎn)管理產(chǎn)品只能投資金融機構(gòu)資產(chǎn)管理產(chǎn)品，因此銀行理財無法直接投資作為非金融機構(gòu)資產(chǎn)管理產(chǎn)品的私募基金產(chǎn)品，因此該模式也無法進(jìn)行。

與銀行理財類似的，目前通行的“保險資管+私募基金”的FOF模式受到同樣的限制。

非金融機構(gòu)資產(chǎn)管理產(chǎn)品+私募基金：不行

根據(jù)答記者問，非金融機構(gòu)發(fā)行資管產(chǎn)品的行為目前受認(rèn)可的僅私募基金，互聯(lián)網(wǎng)金融、投資顧問公司的行為存在監(jiān)管模糊地帶，因此“非金融機構(gòu)+私募基金”的FOF模式目前不受監(jiān)管認(rèn)可。

銀行自營+金融機構(gòu)資產(chǎn)管理產(chǎn)品（私募做投顧）：可探討

銀行自營資金不屬于資產(chǎn)管理產(chǎn)品性質(zhì)，不占用產(chǎn)品層級，但目前投資受限于固定收益類資產(chǎn)。因此，該模式下的債券型私募FOF仍有可為，實際這也是當(dāng)前債券型私募基金重要的資金來源。

金融機構(gòu)資產(chǎn)管理產(chǎn)品+金融機構(gòu)資產(chǎn)管理產(chǎn)品（私募做投顧）：可探討

【消除多層嵌套和通道】要求“金融機構(gòu)可以聘請具有專業(yè)資質(zhì)的受金融監(jiān)督管理部門監(jiān)管的機構(gòu)作為投資顧問”，我們理解私募基金管理人雖目前在協(xié)會登記備案，但屬于金融監(jiān)督管理的統(tǒng)一框架，理論上屬于受認(rèn)可的投資顧問（后續(xù)會否有牌照安排不確定）。

按此推論，市場上當(dāng)前各類資產(chǎn)資產(chǎn)管理產(chǎn)品聘請私募基金作為投資顧問的模式目前在征求意見稿許可范圍內(nèi)。由此，金融機構(gòu)依托自身的資金募集優(yōu)勢在募得資金后（母基金），以各類金融機構(gòu)資產(chǎn)管理產(chǎn)品為子基金，考慮在子基金層面聘請私募基金擔(dān)任投資顧問的模式仍可延續(xù)。典型的如信托公司目前的私募FOF模式，以及保險資產(chǎn)管理機構(gòu)聘請私募基金擔(dān)任投資顧問的模式。

私募基金自發(fā)型FOF：可探討

對于有一定個人和企業(yè)客戶積累的私募基金，私募基金自發(fā)型FOF是征求意見稿許可范圍內(nèi)且相對限制較少的區(qū)域。

保險資管：非標(biāo)資產(chǎn)占比不到30%

保險資管投資特點：固定收益類為主，保險資金的資產(chǎn)配置分為戰(zhàn)略性配置和戰(zhàn)術(shù)性配置。戰(zhàn)略型配置決定大類資產(chǎn)的配置上下限，一般3年變化一次。由于保險公司追求的是穩(wěn)定的利差，因此其資產(chǎn)大部分配置于固定收益類，占比為60%-80%%，權(quán)益類占比在10%-20%區(qū)間，其余配置在現(xiàn)金和房地產(chǎn)等領(lǐng)域。戰(zhàn)術(shù)性配置根據(jù)市場當(dāng)年風(fēng)格在大類資產(chǎn)的允許范圍內(nèi)進(jìn)行配置，較為靈活。

保險資金投資于非標(biāo)的比例不足30%，受資管新規(guī)征求意見稿影響不大。同樣以太保為例，其資管計劃，信托計劃和銀行理財?shù)确菢?biāo)占固收類比重約為25%左右，權(quán)益類非標(biāo)占比雖有擴大但由于權(quán)益類總體占比不高，因此非標(biāo)資產(chǎn)占總保險資金運用比例不足30%。且保監(jiān)會于今年5月16日下發(fā)《中國保監(jiān)會關(guān)于債權(quán)投資計劃投資重大工程有關(guān)事項的通知》，明確支持保險資金投資于重大工程相關(guān)的非標(biāo)項目。

文章來源：中國基金報

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